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陈说出品方：华创证券

以下为陈说原文节选

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媒介：对比日本，一面看启示，一面看相反

一面看启示。由于靠近环境相似，日本以前半个世纪所资历的各样变化，可作为咱们去参照中国社会变迁和耗尽演变的一面镜子。华创大耗尽组曾在 2019 年走进多家日本企业，并发布系列深度量度陈说剖释日本 90 年代以未来本耗尽品对中国启示，连年来市集对日本耗尽启示的量度更是不堪陈设，得出颇多对中国耗尽改日发展趋势具有参考道理的量度不雅点和建议。

一面看相反。但不可否定的是，地舆资源的相反、民族文化的相反、以及在高速发展阶段硬件本事的相反，都决定一个国度终点耗尽市集的发展惯性和旅途依赖，中日耗尽的演变势必自不交流。咱们在量度日本启示之余，也离不开对日本企业脾气的量度，现时中国和 90 年代日本耗尽的不同点，或者恰是中国改日巨大的后劲点场所。

再度赶赴日本调研，以求更精确地看清中日耗尽异同。因此，在 2019 年的量度基础上，咱们本年再度走入日本，调研 10 多家日本耗尽品上市企业（包括食物饮料、医药、家电、服装、社会就业和轮廓商社），并大批阅读整理日本经济、产业和文化等鸿沟贵府，以求更精确地看清中日异同，预测中国改日。

不识图穷匕首见，只缘身在此山中。中日对比看中国耗尽改日，不盲目温和，也不妄吹法螺大。不少量度的起点是站在中国与 90 年代日本在东说念主口老龄化、房地产价钱、国际关连等多方面有诸多访佛之处，以至部分投资者产生对中国耗尽改日的苍茫。但横手脚岭侧成峰，遐迩高下各不同，或者不识中国耗尽的图穷匕首见，只缘咱们身在此山中，站在国际对比维度的量度道理更在此，不盲目温和，也不妄吹法螺大。

一、日本企业脾气：精于底层本事研磨，而弱于买卖立异放大

在对比中日耗尽品之前，有必要从国度文化和民族精神底层对日本企业的脾气进行追思。惟一这么，智力跳出“失意的 30 年”看日本，看清持久根植在民族文化中的企业家精神和企业脾气，基于这么的中日对比启示量度，或者才不会过于刻板和落于泛论。

日本传统文化的双重性与矛盾之处。日本历来慕强且善于学习，早年通过大化改新、明治维新收场殖产兴业、富国强兵，但在近当代化历程中恒久以原土文化作为内核，这也栽种了其国民性的矛盾之处：爱好意思而又黩武，尚礼而又好斗、喜新而又强劲、慑服而又不驯。直于今天，这种高度依赖他者评价作为模范自我能源的耻感文化依然存在1，由此形成日本东说念主严于律己、严慎着重、不易变通的行事格调。但此种国民文化存在明显的两面性，一方面，紧要的战后重建阶段，护送船团式的举国经济轨制，协作毕生雇佣、年功序列制，收场高着力的宇宙动员，达到部分鸿沟的本事破裂和全球滥觞。另一方面，逍遥事后，社会主体又倾向于遮蔽买卖形式立异的风险与不细目性；强调集体化的同期也导致从众征象普遍，极简见地、去品牌化风行，反而不利于个性化的新耗尽形式立异。

日本制造具备匠心品质，精于底层本事极致研磨。落地到企业家精神，狭隘独处的国土面积、多平地舆环境酿成轻微的居住环境、匮乏的当然资源和常常的当然糟糕，塑造了日本趋于集体、模范严谨、专注极致的民族传统文化脾气，也浓缩为日本传统文化的武士说念精神，贵重义理、说念德和勇气。而日本企业家精神也根植于此，松下幸之助、稻盛和夫、柳井正等日本闻名企业家无一不袭取出以心为本、崇本守说念、言简意赅的买卖形而上学，不吝把 99.9%的元气心灵用在 0.1%的居品擢升上。在这么的企业家精神引颈下，日本企业以本事诚心诚意、品质过硬而盛名于世，因此不管从重轻工业到高端精密制造，照旧耗尽品里的大到空调、小到马桶盖，都体现企业在细分鸿沟滥觞本事精进。

日本助长出一批人命力极强的企业。对比全球列国百年企业数目，咱们发现日本的百年企业数不仅滥觞全球，况且数目竟高于 2-10 名之和，这与喜爱底层本事并不停精进研磨势必密不可分。从行业结构看，日本百年企业多齐集在制造业和零卖业，背后原因或是一个以本事诚心诚意，另一个以着力言简意赅，不停积存基业长青的竞争优势。除此除外，日本企业极强的人命力还体面前转型才略，本次调研的医疗器械上市企业富士胶片，在告别菲林期间之后，仍能以胶片中枢底层本事转型大健康，不仅成为医疗影像公司，以至在胶囊原料明胶也具有国际较大声誉。

凡事均有两面性，日本的买卖立异遏止文化泥土。日本的民族性筑就日企精于本事研磨的特色，但趋于群体的文化底层使得个东说念主见地一直未能成为日本主流文化，加之战后的毕生雇佣制和年功序列轨制，更使得日本遏止买卖立异文化。以至买卖界存在一种说法，与世界上其他企业家不同的是，日本企业家将本事精进放在第一位，而买卖化放在第二位。因此日本企业频频深耕在一个细分鸿沟络续精进，并恭候买卖化的风口，具有买卖化场景放大的细分鸿沟智力永远生涯下来，这或者从另一个角度来诠释日本百年企业，本便是存在买卖化放大的幸存者偏差效应。

日本电子产业调谢则是更典型的案例：本事研磨并非立异，不成将基础量度和立异同日而言。跳出耗尽品行业，在立异引颈和全球充分竞争的电子行业更是如斯。《日本电子荣枯录》曾追思日本 90 年代电子产业的调谢的原因：并非遏止量度效果，而是无法将“新常识”和市集产生筹商，遏止买卖化放大而无法创造利润，遏止市集基础。

微处理器的成立实质是日本和好意思国企业竞争的划定，其中日本 Busicom 公司的旅途是通过大鸿沟集成电路（LSI）通用化基础量度和精进，使之能用于千般台式电子诡计机，而好意思国的 Intel 的旅途是减少 LSI 品种，基于“最小信息原则”进行量度斥地，针对某个问题大要算计谜底再进行启发式探索，如不成处分问题再再行回到起点，幸免进行大批基础量度，将量度放在出产线上进行高效迭代，最终微处理器成为上世纪东说念主类发展最紧要立异，Intel 也因此成为世界最大的半导体制造商。

二、中日耗尽对比：出海“下千里市集”的日本，内生后劲更大的中国

带着日本企业脾气的毅力，回到耗尽和食物饮料鸿沟，中国与日本“失意 30 年”阶段的对比：第一，钞票水关怀贫富差距决定的升级后劲，第二，地舆资源和城市化率决定的市集纵深，第三，民族文化和发展惯性决定的买卖立异，至少这三点决定中国改日耗尽空间和内生后劲应宏大于 90 年代日本。张开来看：

1、耗尽才略不同：中国基础需求远未敷裕，后劲更足

决定消忙碌的收入水平：90 年代的日本收入水平已大幅高于当下中国。90 年代日本的东说念主均可愚弄收入水平已大幅高于当下中国，其中日本 90 年代中期的东说念主均可愚弄收入已朝上 10 万元（换算成东说念主民币），即便探求汇率波动的相反，也明显高于中国当下仅约3.7 万元东说念主民币（2022 年数据）。

日本的福利保险轨制缩减贫富差距，而中国较难插足日本的“低理想社会”。日本战后的福利保险轨制缩减贫富差距，包括毕生雇佣和年功序列等轨制，诚然 90 年代起外部嘱咐职工增多，但咱们调研的日本企业中，毕生雇佣制照旧占多数。日本持久的基尼系数仅在 0.3 隔壁，处于全球较低水平，淌若从东说念主均可愚弄收入的方差数据看，日本也明显低于中国。因此日本 “失意 30 年”，仅是在高收入水平的发展停滞，“低理想社会”亦然基础需求高度敷裕的高生活质料之下发生的，而中国现时升级空间更大，耗尽的能源更足。

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我国现时浩荡食物饮料细分行业品类需求量还未敷裕，远低于 90 年代日本，且升级空间更是巨大。不管是啤酒、软饮料和乳成品等基础品类，现时中国东说念主均耗尽量仍远低于日本，其中软饮料和乳成品还有总量挖潜空间，而啤酒结构化升级驱动仍明确；餐饮供应链板块的速冻和调味品子行业，中国还处于低渗入率阶段，与日本 90 年代对比也仍有较大差距。

2、市集纵深不同：中国二元市集，下线市集巨大升级空间

日本大都市圈占比过高，遏止市集纵深。日本大都市圈东说念主口和经济体量占比过高，其中东京都门圈东说念主口近 4000 万，已占日本东说念主口约 30%，经济体量占比更是达到 40%，加上中京圈（名古屋）和近畿圈（大阪、京都），三大城市圈东说念主口占比已超 50%，经济体量占比更是达到 65%隔壁。由于这一发展特色，日本耗尽行业并无巨大的下线市集延长。

比拟而言，中国长三角、京津冀和珠三角三大城市圈的东说念主口占比仅在 30%，而经济占比在 43%，中国明晰的城市分层和市集纵深提供了广大下千里的空间。

因此，日本耗尽品企业的“下千里”，只可通过出海收场。遏止市集纵深的划定，是耗尽细分需求达到充分敷裕后，日本耗尽品企业被动出海而收场市集下千里。因此除了国外并购除外，日本大批食物饮料企业在国外进行布局，以至咱们发现 00 年代以后日本增长较好的企业，不少均是中国或东南亚其时发展阶段的快速发展品类（如乳业、饮料等）。少部分优秀耗尽品企业也能出海西洋、走向全球，如龟甲万、日清、养乐多、大金空调等，取决于两点：一是在出产工艺本事上收场全球滥觞性，二是所处的细分鸿沟在全球均有可落地的耗尽场景。

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比拟而言，中国广大且头绪分明的下千里市集提供络续耗尽内生能源。除开东说念主口基数更大和上述中枢城市圈占比更低除外，中国五层线级的耗尽市集明显更具有纵深感，三四线城市及以下的耗尽东说念主口占到 68%，一方面基础品类的东说念主均耗尽量擢升还有较大空间，另一方面下线市集更为品类升级提供充分的延长，比如安慕希等居品在一线市集的增长弧线收尾后，鄙人线市集仍在渗入，延长居品质命周期。

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比拟于日本出面前物资水平相当敷裕的“低理想社会”，中国耗尽品更可能出现“二元社会”，中国广大的三四线城市空间，升级后劲无穷。

格隆汇8月7日丨埃斯顿(002747.SZ)在互动平台表示，公司与三星没有合作。

据天眼查显示，华为投资控股有限公司于近日新成立东莞棠雅实业公司（以下简称“东莞棠雅”），注册资本15亿元，经营范围包括住房租赁、房地产开发经营等。华为投资控股持有该公司100%股权，为控股股东。

3、耗尽形式立异环境不同：新耗尽在中国层见叠出

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遏止买卖形式立异文化和发展惯性的敛迹，使得日本在新耗尽鸿沟缺失。一方面日本企业善于底层本事研磨，而枯竭买卖形式立异，日本的买卖形式立异遏止；另一方面日本90 年代前高速发缓期的惯性，也使得日本错失了基于互联网修订的新机遇，渠说念结构形式单一，便利店密度较高，大品牌摆布渠说念和供应链端。因此新耗尽品牌缺失是一大例证，导致枯竭新的买卖形式上的耗尽驱动。

日本 90 年代以来耗尽形式的立异，齐集在线下性价比零卖，但食物饮料企业照旧基于巨头研发新址品的旅途。日本以前也有新耗尽，然而齐集在线下零卖业态的性价比途径，比如优衣库、宜得利、无印良品、Daiso 百元店等。90 年代食物饮料方面基本都是大公司率先反映过来研发新址品，比如龙头麒麟研发实行廉价发泡酒、伊藤园和三得利等推出无糖茶；调味品行业龟甲万推出更健康的特选丸大豆酱油和更便利的酱油繁衍品（汤汁&酱类）、味之素陆续推出 Cook Do 煮肉用菜单定制复调、面向儿童的“面包超东说念主浇汁”等；而乳业龙头明治的功能酸奶赶紧擢升。

基于互联网修订为切进口的中国新耗尽层见叠出，提供络续耗尽增长能源。以互联网念念维去修订快消品行业，实质上所以壁垒更低、迭代更快的线上模子对慢变化的线下渠说念进行修订。以前十年在快消品各个行业均出现征象级的新耗尽企业，如饮料的瑞幸、元气丛林、好意思妆的完满日志、期间潮玩鸿沟的泡泡玛特地。尽管近两年新耗尽有所落潮，但发展的标的并不会改造，且照旧跑出来一批优秀的新耗尽企业，在改日还连接有望成为耗尽增长的络续能源。

三、日本耗尽品对中国启示的新念念考

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咱们曾在 2019 年两篇深度陈说《在迷雾中穿行——90 年代日本食物饮料的变与不变》，《再看日本——无时无刻几度秋，几家欢欣几家愁》系统梳理日本 90 年代后耗尽的不变趋势：1、健康化；2、便捷化；3、性价比；4、西法化，同期提议练习市集企业求变的四大策略：1、国际化（企业增收之利器）；2、多元化（发力成长型行业或收购练习企业）；3、优化居品结构（健康化擢升居品附加值，改善盈利才略）；4、擢升规划着力，裁汰成本用度。

在此前量度论断基础上，咱们这次调研和量度更侧重在瞻念察其时东说念主口趋势及计谋变量下新品类的势必性、耗尽品企业出海的前提与标的、以及食物工业企业规划着力探讨，尽力丰富对日本耗尽启示的框架，并以此为鉴。

1、功能性食物：日本发展的势必性，中国小荷才露尖尖角

日本老龄化趋势，一方面催生功能性食物需求，另一方面医保压力使有序放宽功能食物监管成势必。日本 80 年代后老龄化率快速擢升，老龄化一边导致保健需求擢升，另一边导致医保压力加大，80 年代中后期起政府启动医保控费，波折导致日本功能食物监管缓缓削弱。80 年代“不错喝的点滴液”宝矿力应时而生，并在 90 年代中期成为出货值达到 10 亿好意思元的第一款非乙醇饮料。10 年代明治 R-1 乳酸菌酸奶登顶日本饮用型酸奶；20 年代史上最强乳酸菌饮料养乐多 1000 推出即爆卖。从计谋变化看，跟着 2015 年日本功能性食物由批准制削弱为备案轨制，仅需出产商登录提交功能属性，不再需要国度考证，其后千般功能性居品层见叠出，在包装上可平直宣传擢升免疫力、减轻压力、改善寝息等功效。

中国主力婴儿潮正步入中老龄，保健品由“近药品”到“近食物”成趋势。新中国开国后资历三轮婴儿潮：开国初期、1962-1973 年和 1986-1990 年，其中第二次婴儿潮中岑岭期是 1965 年，这是中国历史上出身东说念主口最多、对其后经济影响最大的主力婴儿潮，现时这部分东说念主口已至退休年事，保健需求放大访佛于 90 年代日本。在功能食物行业看，以前保健品行业持久以“近药品”体式作为耗尽场景，与“近食物”比拟，场景和频率相对受限，连年来功能软糖、乳酸菌饮料等发展较快，实质上已成为功能食物零食化的新载体。

放宽监管并由大企业主导，或者是中国功能食物改日的发展旅途。以前中国保健品行业所以中小企业为主导，并出现营销过度放大的乱象，因此计谋上监管一直较严。在老龄化大趋势之下，提前保健需求扩大如当年日本同样成为势必，缓缓放宽监管亦然势在必行，或者由大企业主导的备案轨制，准入放宽的同期建立重办机制，是平衡模范和着力的行业可行神气，一方面计谋放宽加快功能食物的渗入，另一方面大企业以信誉背书鼓动行业有序发展。

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日本产业计谋变量对新品类的催生，除了功能性食物，预调酒迅猛发展的三十年亦可作为例证：

日本酒税轨制曾催生预调酒络续高速渗入，现时一体化又可能压制预调酒发展。历史上酒税鼎新曾驱动发泡酒、第三类啤酒顺次崛起，而 2020 年以来的计谋新变化是，为增多税收并权衡寰球采用度，政府缓缓擢升发泡酒登第三类啤酒税率并裁汰传统啤酒税率。酒税一体化刺激酒企增多传统啤酒研发推新力度以主理增长机会，如麒麟更新一番榨零糖、三得利推出身啤、朝晖 superdry1987 年上市以来全面初度更新；而针对第三类啤酒，则通过主要通过营销和立异踏实中枢单品相对优势。

中国预调酒由市集化竞争驱动，渗入率标的明晰但旅途波动更大。中国预调酒在 15 年前后第一阶段发展的机会是啤酒还在低端价钱带的老途径里恶性竞争，百润等企业主理住低度酒高端化、年青化的先机，低度酒饮料化趋势驱动的渗入率擢升是势必。不外比拟于日本预调酒是大厂商主导、且在酒税优惠轨制的催化下占比不停擢升，中国预调酒在品类间充分市集竞争的环境下发展，因此由投合市集的大单品爆发而脉冲式渗入，市集波动较大亦然势必。

2、食物工业化：日本速冻 60 年探索的论断，盈利源自聚焦中枢品类

食物工业化方兴未已，行业盈利怎么擢升成新议题。咱们在 2019 年调研日本速冻行业，提议“万物齐可速冻”，并挖掘安井等国内投资有关标的，连年来预制食物站优势口，老本涌入、计谋频出，但怎么幸免资源过度投资、行业盈利怎么擢升成为产业新课题。

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日本速冻龙头日冷的启示：着力挖潜卓越致后，照旧通过聚焦可鸿沟化的优势品类擢升盈利。日本速冻行业从 1964 年东京奥运会前后快速发展，日冷速冻业务净利率持久偏低，90 年代后更是想尽各式搪塞纪律擢升净利率，包括精简东说念主员、关闭低效产线、擢升供应链着力等，以至从 1998 年起在泰国布局鸡肉供应链，并在 2008 年建立工场，以裁汰原料收购价钱。但中枢的驱动照旧在于对中枢 SKU 的聚焦，加大对米饭、鸡肉等可鸿沟化的优势品类的资源歪斜力度，并从 2014 年起启动对居品提价，最终速冻业务规划利润率由 2014 年的 3.2％擢升至 2016 年的 5.4％。

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（额外阐发：本文起首于公开贵府，节录内容仅供参考，不组成任何投资建议，如需使用请参阅陈说原文。）

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